那么，控股型收购到底是怎么回事，在看似叱咤风云的每个案例背后都隐藏着哪些“玄机”呢？本文拟与读者做个分享。

                                                                                                                      控股型收购的含义和特点

（一）控股型收购的含义

控股型收购是指并购主体通过收购目标企业股份，获得目标企业的控制权，然后对目标企业进行整合、重组及运营，如果并购主体为并购基金（Buyout Fund），则一般待企业经营改善提升之后，通过上市、转售或管理层收购等方式出售其所持股份而退出；如果并购主体是产业方，则一般会与目标企业进行深度的产业链整合后长期持有，当然也不排除再行出售。

（二）控股型收购的特点

1.以控股目标企业为目的

控股型收购，顾名思义通常谋求被收购企业的控股地位，以便在收购之后的整合过程中具有绝对优势。并购主体在收购后一般会对目标企业进行战略调整、资产及财务重组、业务流程再造等全方位的改造，因此，并购主体通常会收购目标企业的绝对控制权，从而保证改组措施的顺利进行。

2.以投资成熟企业为主

控股型收购一般收购成熟、具有稳定现金流的企业。成熟企业商业模式已得到验证，经营状况相对稳定，估值水平有更高的认可度，同时，又留有管理提升、协同效益的空间，因此容易成为控股型收购的标的。从行业上看，发生在包括汽车、钢铁、水泥、煤炭、消费品等在内的传统行业并购案居多，如吉利并购沃尔沃、宝钢并购武钢、平安并购上海家化等。但近几年，TMT、生物医药等新兴行业也有越来越多的并购案例，如滴滴并购Uber中国、美团点评并购摩拜等。

3.通常引入杠杆资金

控股型收购涉及的资金量通常较大，动辄上亿甚至上百亿交易规模，出于资金短缺或提高资本金使用效率考虑，并购基金实施收购时一般会引入大量的杠杆资金，包括夹层资金、并购贷款等（国外企业并购还经常发行垃圾债）。在2008年金融危机爆发前，控股型收购项目的杠杆比例平均可以高达70%; 金融危机爆发后，各银行加强风险控制，并购中的杠杆比例平均降为50%左右。

  当前控股型收购的必要性和可行性

近几年，我国经济下行压力加大，企业经营困难增多。在此背景下，通过控股型收购，优势资本可以将本来分散在不同企业的生产要素集中到一个企业中，整合销售渠道、生产、供应商资源，降低采购成本、运营成本、交易费用，提升运营效率，产生规模效应，从而实现资源优化配置。

（二） 激发市场活力

在市场低迷时期，尤其如2018年的A股市场一片哀嚎下，控股型收购可以产生较大的市场影响力和号召力。如果是对上市公司控股权的争夺，将极大地提升股票活跃度，吸引大量投资人的参与，给资本市场带来活力；如果是上市公司本身对优质公司的并购，也能较好地改善上市公司基本面，提升公司投资价值，从而吸引长线投资人的眼光，增进股票的流动性。

（三）出现较好的并购市场时机

在经济下行趋势下，伴随着金融机构和实体企业“去杠杆”的不断深化，不少企业面临经营困难、融资困难、发展困难；A股市场的股票质押被强平、结构性融资被爆仓也是屡见不鲜。在市场低迷之际，有实力、有眼光的并购主体往往“危”中见“机”，对他们而言，终于迎来“捡便宜货”的天赐良机。市场当下出现大量以较低价格、较好条件可谈的并购交易机会，因此，控股型收购正当其时。

控股型收购流程

并购基金管理人会通过各种渠道搜集并购项目机会，并按照一定标准锁定标的公司。并购基金一般遵循价值投资理念，寻找被低估的标的，期望通过深度参与公司的经营管理并通过较长时间持有而使目标企业升值。并购标的一般需要满足以下要求：一是所处行业成熟或向上周期；二是公司有成熟稳定的现金流，满足杠杆资金还本付息要求；三是公司价值存在低估现象；四是并购后可以通过产业链整合、管理提升、协同配合等手段使得标的企业价值得到提升。

（二）实施阶段

并购基金在选定收购对象之后，实施包括几个步骤：首先设计收购方案，包括收购载体的搭建、目标估值的合理估计、资金拼盘的组成、交易条款的拟定等；其次与出售方进行收购谈判，核心内容为标的估值和交易条件的确认；再次由律师、会计师、评估师等中介机构入场尽调，确保交易标的在法律、财务上无重大瑕疵；与此同时，也协调提供杠杆资金的基金/银行履行内部审批流程，确保交割前资金到位；最后进行投资交割，完成收购。

（三）运营管理阶段

收购完成，只是万里长征走完了第一步，成功的收购关键在于后续的运营管理。并购基金需要深度参与到标的公司的日常运营中来，包括改善公司治理结构、按需引入专业化职业经理人队伍、帮助开拓市场和客户、优化供应链管理、提升公司运营效率、降低运营成本等；此外还可以帮助企业导入金融资源，拓宽企业融资通道、降低融资成本；协助企业资本运作计划的规划和实施。

（四）退出阶段

并购基金通常持有目标公司较长时间，在此期间实施增值、赋能计划后，以待公司升值。在基金到期前，或者目标公司估值提升至预期水平后，并购基金会实施退出方案。退出可通过目标公司独立上市、借壳上市、被上市公司收购，或者被产业方、其他并购基金收购等方式实现退出。

控股型收购需要关注的几个风险

控股型收购需要关注估值风险、控制权失控风险、债务风险、经营整合风险、法律风险等几大风险。

（一）估值风险
估值风险主要是指由于并购基金对目标企业的资产价值和获利能力估计过高, 以至出价过高而导致最后退出收益不达预期、甚至亏损的风险。通俗的说，估值风险就是买贵了，这是并购面临的最大风险。为降低估值风险，需要并购方协调中介机构对目标公司的财务状况和盈利预期进行谨慎评估和分析，尤其要关注其利润表是否增报了收入,低报了费用,并注意非经常项目收益所隐含的经营与价值的不稳定性,对于资产负债表,要注意是否有虚增资产,隐瞒负债及或有负债，以及是否通过关联交易进行财务粉饰。

（二）控制权失控风险
收购完成后，即使支付了对价，如果跟原股东和管理层未达成高度共识，也会面临对公司经营掌控不力、对公司控制权失控风险。因此，控股权收购最好应为“友好型”的收购，而非“门口的野蛮人”，在并购前与原股东和管理层进行充分沟通，获得他们的理解和认可之后再行操作，才能更好地提高并购的成功率。

（三）债务风险
并购基金收购在运用大量杠杆资金的同时，也面临较大的债务风险。并购杠杆资金基于风险定价原则，往往要求的资金成本较高，其还款来源主要来自于目标公司的经营性现金流。杠杆收购必须实现高的回报率才能在扣除资金成本后使收购者获益, 否则, 收购公司可能会因资本结构恶化, 负债比例过高, 付不起本息而面临破产倒闭的风险。为降低债务风险，首先需要选择现金流稳定的目标公司，其次要把收购杠杆比例控制在合理水平，避免“小马拉大车”的情形，再次要结合目标公司经营实际制定与现金流匹配的还款计划。

（四）经营整合风险
并购之后的经营管理整合包括目标公司经营战略、市场定位、产品种类、品牌营销、网点渠道的重新审视和优化，还包括内部管理架构、生产流程、信息系统的更新完善，人力资源的调整，企业文化的统一。可以说经营整合直接决定了并购协同效应发挥的效果，如果不能快速整合到位，将影响目标企业的后续经营。为降低经营整合风险，首先要建立管理层激励制度，实现管理层与控股股东的利益一致；其次要进行并购方资源与目标公司资源的深入广泛对接，共享业务资源、提升品牌影响力、降低运营成本；再次也要善于借助“外脑”，结合目标公司短板部位，帮助引入优秀管理团队。

（五）法律合规风险

并购中涉及的并购主体需要具备交易主体资质；涉及国家产业政策、行业准入、反垄断、国有资产转让等事项的，并购方应按适用法律法规和政策要求，取得有关方面的批准和履行相关手续；涉及收购上市公司的，还需满足证券监管相关规定。为满足法律合规要求，在并购时，要聘请专业律师对并购交易的主体、合同、实施步骤、交割进行合规性审查，并与有关监管部门及时沟通确认。

控股型收购的典型案例

浙江吉利集团经过多年发展成为一家以汽车生产为核心的知名民营企业，沃尔沃是全球知名的瑞典汽车生产企业，以安全著称世界。沃尔沃在上世纪末被福特收购后经营并不理想，甚至出现亏损，2010年，福特公司因自身现金流需要寻求出售沃尔沃100%股权，吉利集团在众多竞争者中脱颖而出，以18亿美元成功完成收购。本次交易开创了国内民营企业收购国际知名汽车品牌的先例。吉利此次并购及后期整合运营资金共需约27亿美元，其中约25%为吉利的自有资金，其余的分别来自国内外银行低息贷款、国际战略投资者、国内外权益投资者以及地方政府支持，较大程度上利用了杠杆资金。

完成收购后，在保持沃尔沃品牌独立运行的同时，吉利与沃尔沃进行了一系列的资源整合和业务协同。首先，吉利积极促进沃尔沃在中国市场上的发展，在成都和大庆建立两个生产基地，利用本土化优势扩大沃尔沃在中国的市场份额；其次，吉利通过在哥德堡设立研发中心，与沃尔沃共同合作未来技术的开发与生产，促进吉利与沃尔沃企业文化、组织管理体系、人力资源方面的相互学习交流；再次，吉利与沃尔沃在全球供应商、销售渠道方面进行资源共享与整合，提升了整体议价能力，降低了生产成本。此外，吉利通过本次收购大大提升了自身的品牌形象和影响力，吉利汽车受到更多消费者的青睐，并向全球市场进军。 2018年外媒传出沃尔沃拟申请独立IPO，估值120亿-300亿美元，无论如何，吉利收购沃尔沃目前看都是一笔较为成功的收购，成为中国企业收购国际品牌的经典案例。

总体而言，控股型收购业务复杂、操盘要求能力高、操作难度大，但如果成功实施，不但能产生可观的经济效益，还会带来巨大的市场影响力。正所谓“没有金刚钻，不揽瓷器活”，控股型收购也越来越成为大型PE机构争先尝试的投资方式，我们也希望有更多的成功案例优化资源配置、激发市场活力。